Le non-coté occupe une place croissante dans les contrats d’assurance-vie proposés sur le marché français. Private equity, dette privée, immobilier non coté : ces classes d’actifs, longtemps réservées aux investisseurs institutionnels, s’ouvrent progressivement aux épargnants particuliers via les unités de compte. Cette évolution soulève toutefois une interrogation concrète : que devient la disponibilité de l’épargne lorsque le support sous-jacent ne peut pas, par nature, être cédé du jour au lendemain ?
Un paradoxe structurel entre liquidité promise et actifs illiquides
Un placement non coté ne s’échange pas en continu sur un marché organisé, à la différence d’une action ou d’une obligation cotée en Bourse. Sa cession peut nécessiter plusieurs semaines, voire davantage selon la nature de l’actif. L’assurance-vie repose pourtant sur un principe de rachat à la demande de l’assuré, ce qui installe une tension entre l’horizon d’investissement du sous-jacent et l’exigence de disponibilité attachée au contrat. Cette architecture s’explique par le fonctionnement juridique de l’assurance-vie. Le souscripteur ne détient pas en direct les titres logés dans l’unité de compte : c’est la compagnie d’assurance qui en est propriétaire. Johan Attal, spécialiste du secteur et ancien dirigeant d’organismes d’assurance, explique que l’assureur fournit en réalité de la liquidité à son client sur un actif qui, lui, n’en dispose pas. La compagnie peut ainsi se trouver dans l’obligation de verser la valeur de rachat avant même d’avoir pu céder le titre correspondant sur le marché secondaire.
Le rôle d’amortisseur assumé par l’assureur
Ce mécanisme fait peser un risque de liquidité sur l’organisme assureur. Selon Johan Attal, un décalage peut survenir entre le moment où le client formule sa demande de rachat et celui où la compagnie parvient effectivement à céder le titre concerné, alors qu’elle demeure tenue de régler l’assuré. L’assureur agit donc comme un intermédiaire absorbant l’écart entre l’attente de disponibilité de l’épargnant et la réalité d’un actif difficile à revendre rapidement. Face à ce risque, une partie des compagnies encadre désormais l’exposition de leurs contrats aux actifs illiquides. Des plafonds sont ainsi fixés sur la part du contrat pouvant être investie en non-coté ou en immobilier. Les possibilités de sortie diffèrent également d’un contrat à l’autre : certains autorisent l’arbitrage d’une unité de compte non cotée vers un autre support, tandis que d’autres restreignent cette faculté. Johan Attal souligne que tout dépend de la rédaction précise des conditions générales propres à chaque contrat.
Des délais de sortie pouvant s’étendre sur plusieurs semaines
La disponibilité affichée d’un contrat d’assurance-vie ne signifie pas un accès immédiat aux fonds lorsque le support est non coté. La valorisation de ces actifs n’intervient pas quotidiennement, contrairement à celle d’un fonds classique. D’après Johan Attal, certains supports ne sont réévalués qu’une fois par semaine, voire toutes les deux semaines, une fréquence pourtant déterminante puisque c’est cette valorisation qui fixe le montant du rachat versé à l’assuré. Dans les situations qu’il observe habituellement, l’expert évoque un délai généralement compris entre quinze jours et un mois pour que l’épargnant récupère effectivement son argent. Ce délai reste néanmoins encadré par la réglementation : la loi impose à l’assureur de verser la valeur du contrat dans un délai maximal de deux mois à compter de la réception de la demande de rachat.
Une valeur de rachat connue seulement a posteriori
Le montant effectivement perçu par l’assuré peut différer de celui qui était affiché au moment où la demande de rachat a été formulée. Johan Attal rappelle qu’aucun souscripteur ne connaît la valeur exacte de la part au moment où il initie son rachat. C’est la valeur liquidative applicable, déterminée selon les modalités propres au support concerné, qui fixe in fine le montant versé à l’épargnant, ce qui introduit une part d’incertitude sur le prix de sortie.
Des frais et des conditions de sortie à examiner en amont
La liquidité accordée à l’assuré n’est pas nécessairement gratuite. Des frais ou des pénalités de sortie peuvent être prévus selon les contrats et les supports concernés. Dans certaines circonstances exceptionnelles, les conditions de sortie peuvent également être durcies, un paramètre à examiner avant toute souscription plutôt qu’au moment du rachat. Le niveau de risque de liquidité varie par ailleurs selon la nature de l’actif sous-jacent. La dette privée présente généralement un profil plus prévisible lorsque sa maturité est courte, les remboursements successifs des emprunteurs recréant progressivement de la liquidité au sein du support. Le private equity, à l’inverse, peut se révéler plus contraignant en matière de sortie. Les difficultés rencontrées récemment par certains fonds immobiliers ont par ailleurs montré que l’immobilier non coté n’était pas davantage à l’abri de tensions de liquidité en période de marché défavorable.
Un mécanisme qui interroge la gestion actif-passif des assureurs
Cette organisation renvoie plus largement à la manière dont les compagnies pilotent l’équilibre entre leurs engagements envers les assurés et la composition réelle de leurs portefeuilles. Intégrer des actifs non cotés dans une unité de compte suppose de dimensionner en amont la part de liquidité disponible pour honorer les demandes de rachat, sans dépendre exclusivement de la cession rapide des titres sous-jacents. Les assureurs s’appuient pour cela sur une combinaison de réserves de trésorerie, d’échéanciers de remboursement issus de la dette privée et, le cas échéant, de mécanismes de plafonnement des flux sortants sur certains supports en période de tension. Cette gestion reste toutefois propre à chaque établissement et dépend directement de la proportion d’actifs illiquides logée dans les contrats concernés. La montée en puissance du non-coté dans l’assurance-vie s’inscrit également dans un mouvement plus large de diversification de l’épargne longue en France, porté à la fois par la recherche de rendement dans un contexte de taux obligataires modérés et par des incitations réglementaires favorisant le financement de l’économie productive. Les unités de compte investies en private equity, en dette privée ou en immobilier non coté permettent aux épargnants d’accéder à des classes d’actifs auparavant réservées aux investisseurs institutionnels ou aux clientèles fortunées, moyennant en contrepartie un horizon de placement plus long et une liquidité par nature plus contrainte que celle des supports en unités de compte cotées.
Ce qu’il convient de vérifier avant de souscrire
Avant tout engagement, l’examen des conditions générales du contrat, ainsi que de leurs éventuels avenants, apparaît indispensable : modalités précises de rachat et d’arbitrage, fréquence de valorisation du support, existence ou non de frais de sortie. Il convient également de s’informer sur la part maximale du contrat pouvant être allouée à des supports non cotés, ainsi que sur les éventuelles clauses permettant à l’assureur de limiter temporairement les rachats en cas de tensions de marché exceptionnelles. Johan Attal résume la situation en indiquant que la promesse de liquidité existe bel et bien, mais qu’elle s’accompagne de conditions de sortie qu’il convient d’examiner attentivement. L’épargne investie en non-coté au sein d’un contrat d’assurance-vie n’est donc pas nécessairement immobilisée de façon durable, mais sa disponibilité ne s’entend ni comme un accès immédiat, ni systématiquement comme un accès sans frais. Pour l’épargnant, la vigilance porte moins sur le principe même du rachat, garanti par le cadre légal de l’assurance-vie, que sur les délais et les conditions financières qui l’entourent concrètement.
